华泰证券：“庖丁解牛”看房地产投资

　　10月16日，华泰证券发布房地产行业研报。VvS微商品牌网

　　核心观点VvS微商品牌网

　　今年房地产面临诸多不利因素，但投资却在逆境中保持较强韧性，我们尝试“庖丁解牛”分析。根据投资构成可分为建筑工程、安装工程、设备工具器具购置、其他费用，与新开工、施工与竣工等开发环节有密切联系。今年融资政策收紧后，土地市场较快降温，新开工步伐放慢，但前期开工项目推进与停缓建复工支撑了当前施工面积的高增长。后续房企拿地或偏谨慎，施工重心整体后移。我们认为，土地购置费是短期内地产投资下行的主要风险点；建筑工程投资短期还能保持增长韧性；安装工程在四季度或随着竣工提速。我们测算 2019 年全年累计投资同比或降至 9%左右。VvS微商品牌网

　　房地产开发投资的不同构成与开发环节联系密切VvS微商品牌网

　　房地产开发投资根据构成可分为建筑工程、安装工程、设备工具器具购置、其他费用，不同构成与开发环节有着密切联系。建筑工程投资额增速与施工面积增速走势相一致，由于占比高，往往对投资起主导作用。安装工程与竣工面积增速走势相一致，对总投资的影响相对较小，但与建筑工程走势常出现背离。设备工具器具购置的影响小。其他费用主要是土地购置费，由于其占比高且时常与建筑工程走势背离，因此在分析中值得重视。土地购置费分期计入，导致土地成交价款对其存在一定的领先性，但融资条件更显著影响着土地费用的支付节奏。VvS微商品牌网

　　什么支撑着地产投资韧性？VvS微商品牌网

　　2018 年房地产投资完全由土地购置费正向拉动，建筑与安装工程对投资有所拖累。2019 年截至 8 月份，土地购置费的拉动作用已有所弱化，但目前仍在高位，建筑工程投资大幅跃升成为有力支撑，安装工程对投资进一步拖累。投资分项表现背后的开发环节看，2018 年土地购置费的高增速源于前一年房企大量拿地。但当年高周转策略重心在开工推盘，预售后继续施工的动力不足，因此建筑与安装工程投资承压负增长。2019 年前期开工预售的项目陆续施工推进，建筑工程投资加快。而年初商品房销售回暖、政策松动预期又刺激了房企拿地，因而土地购置费仍保持了一定的韧性。VvS微商品牌网

　　融资政策收紧后的边际变化VvS微商品牌网

　　自 5 月融资政策收紧后，房企资金来源增速下台阶。但国内贷款与个人按揭贷款增长还较为强劲，房地产相关信贷仍是银行青睐的优质资产。整顿前融拿地导致地产信托较快收缩，房企发债同样受阻，严查消费贷导致定金与预收款增长放缓。开发环节上，政策收紧后土地市场即较快降温，新开工步伐放慢，但前期开工项目推进施工，以及前期停缓建项目恢复施工，支撑了当前施工面积的高增长。融资政策收紧后，房企对销售回款的依赖度加深，加大推盘销售力度，同时“以价换量”维持销售额稳健增长。VvS微商品牌网

　　后续可能如何演化？VvS微商品牌网

　　资金来源方面，销售回款短期可能保持稳健，银行贷款继续配合，而债券、非标等融资收缩或较为显著，整体资金面趋紧。开发环节而言，房企拿地可能偏谨慎，开工走低、竣工回升的趋势或继续演进，施工重心整体后移。我们认为，土地购置费是短期内地产投资下行的主要风险点；建筑工程投资在短期或还能保持增长韧性，但随着竣工加快，建筑工程在年末至明年一季度还存在快速回落的风险；安装工程投资在四季度随着竣工提速，对投资的拖累开始收敛。我们测算 2019 年四季度房地产投资单季同比增速可能降至 4%左右(前值 9.3%)，全年累计投资同比增速降至 9%左右。VvS微商品牌网

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